ΕΚΤ: γεωπολιτικές εντάσεις, νευρικότητα της αγοράς και οικονομική πραγματικότητα

Οι τρέχουσες εντάσεις στη Μέση Ανατολή έχουν αναζωπυρώσει μια οικεία ανησυχία στην Ευρώπη, δηλαδή ότι η ενέργεια γίνεται και πάλι παράγοντας μακροοικονομικής ευπάθειας. Με κάθε κλιμάκωση, οι τιμές του πετρελαίου σφίγγουν, τα κρατικά επιτόκια αντιδρούν και οι χρηματοπιστωτικές αγορές αναπροσαρμόζουν τις προσδοκίες τους. Τις τελευταίες εβδομάδες, οι αγορές τιμολόγησαν ακόμη και δύο έως τρεις αυξήσεις επιτοκίων από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) από τώρα έως το τέλος του 2026, με μια πρώτη αύξηση από τον Ιούνιο.

Αυτές οι προσδοκίες της χρηματοπιστωτικής αγοράς λένε πολλά για την κατάσταση του πνεύματος των επενδυτών, αλλά πολύ λιγότερο για την ευρωπαϊκή οικονομική πραγματικότητα. Πράγματι, αυτή η αντίδραση της αγοράς αντικατοπτρίζει πάνω απ’ όλα ένα ασφάλιστρο γεωπολιτικού κινδύνου, έναν τρόπο για να προστατευτούν οι αγορές μπροστά στην αβεβαιότητα, παρά μια πραγματική αλλαγή στην τάση του πληθωρισμού στη ζώνη του ευρώ.

Ο πληθωρισμός δεν είναι ακόμη βιώσιμος

Το σημερινό ενεργειακό σοκ, έστω και σοβαρό, δεν έχει ακόμη τον πληθωριστικό χαρακτήρα που κάποιοι φοβούνται. Αυτό το είδος σοκ επιδρά κυρίως στο επίπεδο των τιμών και όχι στο ποσοστό του πληθωρισμού. Αυτή η απόχρωση είναι απαραίτητη. Αυτό ακριβώς δείχνουν οι τελευταίες προβλέψεις του ΟΟΣΑ, αλλά και της ΕΚΤ, που περιλαμβάνουν εν μέρει τις επιπτώσεις της τρέχουσας σύγκρουσης. Αυτά τα ιδρύματα προβλέπουν πληθωρισμό 2,6% το 2026, αναθεωρημένο ελαφρώς προς τα πάνω, αλλά κυρίως ο υποκείμενος πληθωρισμός περιείχε περίπου 2,3%, πριν επιστρέψει στο 2% το 2027. Με βάση τα τρέχοντα δεδομένα και τάσεις, είναι επομένως περισσότερο ένα σοκ τιμών παρά μια αυτοσυντηρούμενη πληθωριστική δυναμική.

Πρόσφατες ομιλίες ορισμένων μελών της ΕΚΤ δείχνουν προς την ίδια κατεύθυνση. Πράγματι, η ΕΚΤ πρέπει να συνεχίσει να καθοδηγείται από οικονομικά δεδομένα και όχι από την αστάθεια της αγοράς. Αυτό ισχύει ακόμη περισσότερο εάν το τρέχον σοκ σχετίζεται περισσότερο με ένα ασφάλιστρο κινδύνου παρά με μια εσωτερική δυναμική. Αυτό που έχει σημασία είναι τα αποτελέσματα του δεύτερου γύρου, δηλαδή η μετάδοση μιας αρχικής αύξησης της τιμής (π.χ. ενεργειακό σοκ) σε άλλες συνιστώσες του πληθωρισμού, τροφοδοτώντας έτσι πιο διαρκή πληθωρισμό. Αυτά παραμένουν αξιοσημείωτα περιορισμένα. Οι μεσοπρόθεσμες προσδοκίες για τον πληθωρισμό δεν έχουν επίσης αλλάξει πολύ.

Η διαρθρωτική ευθραυστότητα της ευρωπαϊκής οικονομίας

Το άλλο καθοριστικό στοιχείο είναι η διαρθρωτική ευθραυστότητα της ευρωπαϊκής οικονομίας. Μετά από αρκετά χρόνια διαδοχικών κραδασμών, η ευρωζώνη είναι πιο χρεωμένη, πιο ευαίσθητη στις διακυμάνσεις των επιτοκίων και πιο ευάλωτη στις χρηματοοικονομικές εντάσεις.

Οι προβλέψεις για την ανάπτυξη παραμένουν πολύ μέτριες. Τα flash στοιχεία PMI αυτής της εβδομάδας επιβεβαιώνουν αυτή την ανάγνωση μιας εύθραυστης ευρωζώνης. Ο σύνθετος δείκτης υποχώρησε και πάλι σε έδαφος συρρίκνωσης τον Απρίλιο, υποχωρώντας από την πολύ σαφή αποδυνάμωση των υπηρεσιών. Ο κλάδος αντιστέκεται, αλλά διατηρείται μόνο χάρη σε προληπτικά αποθέματα που συνδέονται με γεωπολιτικούς κινδύνους. Το κόστος των εισροών αυξάνεται, αλλά σε ένα πλαίσιο εξασθενημένης ζήτησης. Σε ένα τέτοιο πλαίσιο, μια αύξηση των επιτοκίων θα είχε ταχύτερο και βαθύτερο αντίκτυπο, γεγονός που εξηγεί την επιφυλακτικότητα ορισμένων μελών της ΕΚΤ να αντιδράσουν θερμά σε αυτό το σοκ.

Αγορές εναντίον οικονομίας

Γιατί, λοιπόν, οι αγορές αναμένουν τόσες αυξήσεις επιτοκίων και ειδικά μια από τον Ιούνιο; Γιατί αντιδρούν διαφορετικά από την πραγματική οικονομία. Οι αγορές τείνουν να αντιδρούν υπερβολικά πριν επιστρέψουν στα θεμελιώδη. Σήμερα, κάθε αύξηση των τιμών του πετρελαίου ερμηνεύεται ως ένα διαρκές μήνυμα, κάθε γεωπολιτική ένταση παρεκτείνεται, κάθε δισταγμός από την πλευρά της ΕΚΤ διαβάζεται ως ένδειξη μελλοντικής σταθερότητας. Για να υπάρξει αύξηση από τον Ιούνιο, θα πρέπει να πληρούνται αρκετές προϋποθέσεις. Ειδικότερα, αξιόπιστες ενδείξεις επιπτώσεων δεύτερου γύρου, επομένως σημαντική αύξηση του υποκείμενου πληθωρισμού. Ακόμα κι αν τα στοιχεία PMI αυτής της εβδομάδας αναζωπυρώσουν τη συζήτηση, τα πρόσφατα οικονομικά στοιχεία δεν δικαιολογούν την άμεση δράση της ΕΚΤ. Ως εκ τούτου, το βασικό σενάριο παραμένει επί του παρόντος αυτό της ΕΚΤ σε αναμονή. Ωστόσο, μια αύξηση, η οποία θα μπορούσε να περιγραφεί ως μεμονωμένη, παραμένει εύλογη για να διατηρηθεί η αξιοπιστία του ιδρύματος, εάν οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό υποχωρήσουν.